闫衍：上半年债券市场融资规模快速增长，信用市场发展整体呈现三个特征

来源：中诚信国际 （作者：闫衍 中诚信国际董事长）

2020年以来，新冠疫情对中国及全球经济产生重大冲击，中国经济下行压力加大，全球经济陷入衰退。中国为应对疫情的冲击，实施了一系列的宽松的货币政策和财政政策，“宽货币、宽信用”的信用环境和直达实体经济的融资政策，使债券市场融资规模快速增长。在此背景下，上半年信用市场发展整体呈现以下三个特征：

一是受益于融资政策全面放宽，企业融资条件整体改善，但融资分化较为明显，头部和优质企业受益更为明显，区域信用债发行呈现结构分化现象。在疫情防控压力下，各金融监管部门从推动发行疫情防控债、置换到期债券、优化公司信用类债券发行工作流程等多个维度加大对债券融资的支持。上半年信用债共计发行7.43万亿元，同比增加45%，净融资额3.23万亿元，均创历史同期新高。在新发债中，超过90%的资金都流向了央企、地方国有企业，头部和优质企业融资优势更为突出。在发行规模创出新高的同时，部分区域省份信用债发行量出现萎缩，投资者对区域信用风险的担忧，使得信用债发行呈现区域分化态势。与此同时，货币政策也加大宽松力度，流动性宽裕推动市场利率走低，10年期国债收益率一度降至2.5%以下，实体经济融资成本较去年底也明显回落。但随着经济秩序的逐步恢复，货币政策最宽松的阶段或已过去，债券市场利率在4月底达到阶段性低点后，5月、6月又大幅回调，最近在股市大幅上涨背景下，10年期国债收益率更是突破3%。那么下半年信用市场还能延续上半年宽松格局吗？目前信用市场净融资额已经相当于去年全年水平。按国常会提出“引导公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元”，下半年净融资额将在1万亿元水平，低于上半年。从利率水平来看，在资金面整体不及上半年宽松及股市对债市资金分流的环境下，预计市场利率仍有一定上行压力，但经济恢复仍需要低成本资金支持，利率上行空间有限。

二是疫情冲击下经济增速下滑和企业基本面弱化，债市违约却呈现边际放缓趋势，但违约风险释放趋缓并不意味着信用风险趋势性减弱。上半年债市共有56支债券发生违约，违约规模超过560亿元。尽管债券违约规模受个别主体影响被大幅推升，但新增违约发行人仅有11家，较去年同期明显减少。这更多得益于融资环境的改善及部分发行人通过展期、场外兑付、劝退回售等方式缓释风险，企业经营并未出现实质性改善，反而多数企业受疫情冲击影响，经营活动现金流明显恶化。考虑到下半年信用债到期压力大，疫情冲击下部分发行人偿债压力较大，债券市场违约率或有所反弹。

三是疫情冲击下行业信用分化显著，需关注房地产、部分服务类行业以及外向型产业尾部主体的信用风险。在疫情冲击下，房地产行业经营、回款及开发速度受到不利影响，航空等交通运输、实体零售、餐饮、旅游酒店、影视娱乐等服务类行业的正常生产经营也受到限制。从一季度发行人财务表现来看，上述行业发行人盈利能力、现金流表现和短期偿债能力均有不同程度的下滑。考虑到当前疫情发展仍具有很大不确定性，市场需求和信心在短期内仍难以恢复至疫情发生前的水平，相关行业企业经营业绩仍将存在一定的下滑压力；并且在全球疫情持续蔓延的环境下，汽车、电子、批发等外向型产业的业务开展受影响，也面临一定不确定性。

那么，步入后疫情时代后，宏观经济形势以及信用风险又将出现怎样的变化？我们需要关注哪些风险呢？本次在线会议将会就中国和全球经济发展趋势，企业信用风险演化、城投企业的信用水平、疫情对结构化产品基础资产的信用影响、以及中国银行业的信用展望进行讨论与分享。希望本次会议能够给大家带来收益。

（注：本文选自作者在穆迪-中诚信国际2020年年中信用展望在线会议的开幕致辞，本系列线上会议将围绕“疫情全球蔓延下的中国信用展望”这一主题展开讨论。）