母公司层面合并有可能压缩信用比率的上升空间,标普宣布龙源电力及其子公司雄亚投资评级继续列于待决信用观察名单

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来源:标普全球评级

标普全球评级今日宣布,继续将龙源电力集团股份有限公司(龙源电力)的主体信用评级“A-”及全资其子公司雄亚投资有限公司(雄亚投资)的主体信用评级“BBB+”列于待决信用观察名单。

龙源电力是全球最大的风力发电开发商和运营商,港交所上市企业。继中国国电集团公司(中国国电)与中国神华集团有限责任公司(神华集团)联合重组为国家能源投资集团有限责任公司(国家能源集团),龙源电力成为国家能源投资集团有限责任公司控股上市公司。在前母公司中国国电宣布合并计划后,标普于2017年8月30日将龙源电力及其子公司雄亚投资的评级列入信用观察名单。

标普预计发电机组利用小时数的增加和盈利能力的提升将提升龙源电力的财务空间,使其个体信用状况评估在未来两年内稳定在“bbb-”。不过,母公司层面的合并可能带来的潜在重组将制约其财务空间的提升。标普将就龙源电力对现母公司国家能源集团的战略重要性及其他事项进行评估,在此之前两家公司的评级将继续列于待决信用观察名单。

标普认为上网电量的增加以及中央政府为实现到2020年将弃风率从2016年的双位数百分比高值降低至5%而采取的强化措施是龙源电力利用小时数提升的原因。2018年上半年,龙源电力的弃风率为7%,较2017年10.4%的水平有所改善。龙源电力的风电场资产主要位于经济欠发达地区,弃风率下降将实现更多电量上网。

2018年前9个月,龙源电力的风力发电量同比增长20%。发电量的增加不仅带来了收入增长,而且因为成本固定,该公司的盈利能力也得到提升。标普预期未来两年内龙源电力的息税及折旧摊销前利润率(EBITDA margin,不包括分红收入)将从2017年的59%增加至64.0%-65.5%。标普估算2018年龙源电力的EBITDA按提升后利用小时数估算将增长至约人民币175亿元,2019年按增加后装机容量估算则将增长至约185亿元。该公司2017年的EBITDA为156亿元。标普预期2018-2019年该公司风力发电机组利用小时数将达到2160个小时,较2016-2017年的水平提升8%。根据标普估算,利用小时数每增加100小时或每提升5%,EBITDA将增加10亿元。

标普认为,不到1%的风电电价下降对龙源电力的收入增长影响有限。电价的下降缘于市场化交易电量的上升,以及新增装机容量均采取政府指导上网电价。由于新能源企业更加重视电量上网,因此市场化交易电价通常低于政府指导的上网电价。2018年上半年,市场化交易电量占比由2017年的20.3%增加至24.6%。

龙源电力利润增长快于债务增长,带来关键信用比率的改善。标普预计,在不发生资产重组的基准假设情形下,2018-2020年该公司经营性资金流(FFO)对债务比率将为15.5%-17.5%,显著高于标普之前预测的12%-14%。在标普的基准假设情形下,该公司债务将保持温和增长,年增幅在10亿-20亿元之间。这是因为龙源电力作为上市公司,需要支付相对稳定的股东分红,且不能仅靠正的自由经营性现金流来满足。

标普认为,龙源电力未来两年有节制的内生性增长也将有利于控制债务增速。标普预计该公司每年投运1吉瓦的风电装机,每年耗资100亿元左右,远低于2016年前的1.6吉瓦到2.2吉瓦的装机投运量。标普认为,缩减投运规模的原因在于政策指引,历史弃风限电较严重区域不再盲目扩大风电建设规模。

龙源电力的基本面在改善,但标普认为,母公司层面合并带来的资产重组有可能压缩信用比率的上升空间。据标普估算,目前国家能源集团很大一部分风电装机并不属于龙源电力。标普不完全了解国家能源集团对于风电的战略考量,但认为国家能源集团的资产重组是可能结果之一。

此外,龙源集团应收中央政府可再生能源的补贴款经常迟发。补贴款迟发同样有可能不利于龙源电力信用比率的改善。补贴回款将会随着发电量的上升而上升。在基准假设情形下,标普预计龙源电力每年将获得35亿元左右的国家可再生能源电价附加资金补贴。如果补贴回款周期进一步延长,则将对龙源电力信用比率的改善产生负面影响。标普预计,如果补贴欠款无法回收,那么龙源电力的FFO对债务比率就将处在标普预测范围下端以下。标普认为,补贴回收的不确定性在一定程度上抵消了龙源电力90%装机完全有资格进入可再生能源电价附加资金第一批至第七批目录这一有利因素。

标普认为,龙源电力和同行相比,信用地位较高,银行关系稳固,融资成本低廉。龙源电力很大一部分债务为短期债务,截至2018年6月有250亿元将在一年内到期,占包括永续债在内的总债务的三分之一左右。但考虑到该公司作为国家能源集团旗下知名度较高的优质可再生电力企业,以及该公司多样化的银行关系和融资渠道,标普认为该公司是能够抵御市场震荡的。截至2017年12月31日,龙源电力拥有1449亿元的未使用信贷额度,其中大部分由国有银行提供。

2017年8月30日,在母公司层面合并计划公布之后,标普将龙源电力列入待决信用观察名单,因为标普认为,待标普评估交易的影响之后,龙源电力的评级可能上调,可能下调,也有可能确认。

两个集团的资产划分,新集团的业务战略,新集团对中央政府的重要性,以及新集团对龙源电力业务和财务状况的支持,都是此次合并悬而未决的问题。

为了就此次信用观察做出决议,标普将寻求评估新组建企业国家能源集团的信用状况,以及龙源电力对新企业的重要性。

标普预计会在进一步厘清上述问题之后就此次信用观察做出决议。

雄亚投资列入信用观察名单,是因为母公司龙源电力列入了信用观察名单,且标普预计未来12个月该公司仍将是龙源电力具有高度战略重要性的子公司。

如果标普将龙源电力从信用观察名单移除,那么标普也有可能将雄亚投资从信用观察名单移除。

(1810242143)

2019年11月30日 10:40
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